一、引言 在碳达峰与碳中和目标下，如何促进企业碳减排实践是经济绿色转型过程中的核心问题。党的二十大报告指出，推动经济社会发展绿色化、低碳化是实现高质量发展的关键环节。作为具备经济效益的减排工具，碳排放权交易(以下简称“碳交易”)通过市场机制形成有效碳价，进而引导企业淘汰落后产能、实现经济绿色转型目标。在该制度下，金融资源的有效配置对企业碳减排至关重要。金融资源的错配可能会降低碳减排激励，削弱碳交易政策的效力。因此，厘清碳交易机制如何影响参与企业的融资成本，对于制定合理的绿色金融政策、提升金融机构服务碳市场建设的能力以及实现金融资源的有效配置具有重要意义。 近年来，中国碳排放权交易市场(以下简称“碳市场”)发展迅速，陆续建立了覆盖北京、天津等省市的区域碳市场，并于2021年启动了全国碳市场，成为全球温室气体排放量覆盖范围最大的碳市场。根据《全国碳市场发展报告(2024)》①，截至2023年底，全国碳排放配额累计成交量达4.42亿吨，累计成交额约为249.19亿元。碳市场的发展在一定程度上促进了企业减碳与碳信息披露。2023年，全国火电碳排放强度较2018年下降2.38％，电力碳排放强度下降8.78％。同时，碳排放信息披露逐年增加，透明度不断提升。在此背景下，金融机构的决策可能受到政策引导与风险定价的双重影响。一方面，政府多次明确鼓励金融机构优先为纳入碳排放配额管理的企业提供节能减碳项目相关的融资支持；另一方面，银行通常对高耗能、高排放行业设定信贷限额，并给予更高的风险定价。因此，碳交易如何影响金融资源配置值得深入研究。具体而言，被强制纳入碳市场的企业是否获得了相应的金融支持?碳市场参与是否显著影响企业的碳信息披露，从而改变其融资成本?企业在易于观察与不易观察维度的环境表现对其融资成本的影响是否相同?碳交易下金融资源的配置效率如何?这些重要问题仍缺乏系统性实证检验，有待进一步深入探讨。 目前，碳市场相关研究主要聚焦于碳交易市场风险(曾诗鸿等，2023)及其对企业碳减排的激励效果(吴力波等，2014；汤维祺等，2016；靳玮等，2022；段玉婉等，2023；王玉燕等，2024)，以及对全要素生产率、技术创新与宏观经济的影响(胡珺等，2020，2023；王博和徐飘洋，2021)，较少文献关注碳交易背景下金融资源配置问题。聚焦于碳交易情境，金融资源的有效配置程度可能决定着碳市场效能。若金融资源流向非效率减排企业，可能会降低碳减排激励，削弱碳市场对企业碳排放的约束作用；相反，若金融资源流向效率减排企业，则可能加速碳减排并激励其他非效率减排企业，从而增强碳市场的整体政策效力。 为厘清碳交易政策对企业融资成本的影响，本文手工搜集并整理了2010年至2021年间参与区域碳排放权市场交易的企业(以下简称“碳交易企业”)名单，并将名单中的企业穿透至其控股上市公司，与沪深A股上市公司名称进行匹配，从而构建公司层面的面板数据。这一方法突破了以往文献中普遍根据碳交易试点省市识别碳交易参与企业，且模型设定无法控制公司固定效应的局限性(Ni et al.，2022；Huang et al.，2024)。具体而言，本文采用双重差分模型(DID)考察企业纳入碳交易市场对其债务融资成本的影响。研究发现，企业被纳入碳市场后，其债务融资成本显著下降，这一结论在多项稳健性检验中得到了进一步验证。机制分析表明，企业参与碳交易后融资成本的下降源于碳信息披露水平的提升和环境表现的改善。本文进一步将企业环境表现分为易于观察(例如ESG评分和绿色专利)与不易观察(例如碳排放水平和低碳专利)两个维度，发现融资成本的下降主要集中于易于观察的环境表现的改善。对于不易观察的部分，金融机构未能根据碳交易企业的减碳实践进行动态定价，尤其在直接排放与供应链排放的定价上存在明显不足。另外，碳交易对企业融资成本的影响存在显著差异。公司治理较好、信息传递较为顺畅、较大可能存在碳配额盈余的企业，其融资成本下降的幅度显著高于其他企业。 在碳市场中，参与企业可能是碳排放权的净买方或者净卖方。相较于净买方，净卖方更有可能通过出售富余碳配额获利，其盈利可能性更高且环境风险更低，因此其融资成本下降效应可能更显著。然而，目前获取企业层面的碳交易微观数据较为困难，因此难以直接识别其市场交易角色。本文创新性地引入产能利用率等指标，间接推测企业碳排放权配额盈余程度，并据此判断其在碳交易中的可能角色。实证检验的结论与预期一致：碳配额盈余较多(即更有可能成为碳交易净卖方)的企业，其融资成本下降更多。该检验为碳交易的微观机理提供了新颖的证据，有助于厘清碳交易对企业融资成本的影响机制，为碳交易中不同角色企业的风险收益关系提供了更全面的分析。 总体而言，本文的核心贡献主要体现在以下四个方面：第一，本文从金融资源配置效率角度对碳交易政策的有效性进行了深入分析，拓展了市场型环境政策与金融资源配置协同作用的研究边界，并从微观视角提供了实证证据，为碳交易市场建设与金融市场支持的联动机制构建提供了有益的政策启示。第二，本文采用更精准的企业层面的碳交易企业定义，将碳交易参与企业名单穿透至上市母公司，避免了仅基于碳交易试点地区划分处理组的局限性，并将其与Trucost数据库匹配，利用公司层面的碳排放数据检验政策效果。第三，本文提出了碳交易影响企业债务融资成本的多重机制，着重分析了信息披露与环境表现渠道，并进一步将企业环境表现划分为易于观察与不易观察维度，充实了碳风险定价的相关研究。以往文献大多聚焦于碳风险对企业违约行为的影响，而较少从金融支持角度探讨金融资源，尤其是企业债务融资定价对市场化碳治理的响应。本文通过揭示金融资源流向与企业碳信息的互动关系，为碳定价机制中的信息效应提供了新的视角。第四，本文创新性地运用企业产能利用率等指标推测碳市场交易角色，为该领域的研究提供了新颖的微观证据。基于本文的研究发现，碳交易市场不仅应为企业提供灵活的碳减排选择，还应推进全口径温室气体排放总量管理制度，建立常态化的碳排放统计、核算和监测体系与工作机制，从而推动金融机构将减碳成效纳入动态风险评估与定价体系。通过加强金融资源配置与碳减排政策之间的协同性，助力企业绿色转型与“双碳”目标的实现。
