财务管理视角下财务比率的价值探讨

      中图分类号：F275；F426.6 文献标志码：A 文章编号：1003-286X(2022)11-0043-05

      财务比率分析是财务报表分析的主流方法，也是财务会计的延伸。最近，我读到机械工业出版社2021年出版的麻省理工学院(MIT)教授史蒂芬·A.罗斯等人合著的《财务管理》(第10版)，译者删掉了财务报表分析这一章，我认为这种做法不妥，删除后将不利于教学，也不利于对财务管理的学习与掌握。于是，有了写这篇文章的动机。

      一、财务管理基本内容的回顾

      财务管理的基本内容是投资管理与筹资(融资)管理。财务会计中，资产负债表模型为：资产=负债+所有者权益，左边的资产是投资而来，该模型的左边就可以演化为投资管理；资产负债表模型右边的负债和所有者权益是筹资而来，该模型的右边就可以演化为筹资(融资)管理。财务管理的核心是投资决策与融资决策，是面向未来的。投资管理分为短期投资管理与长期投资管理。其中：短期投资管理即流动资产投资管理；长期投资管理即长期资产投资管理，也即资本预算。融资管理分为短期融资管理与长期融资管理。其中：短期融资管理即流动负债融资管理；长期融资管理即长期资本融资管理，对应财务会计中的长期负债与所有者权益，二者的比例关系即为资本结构，所以长期资本融资管理即为资本结构管理。据此，财务管理的知识体系如图1所示。

      但却不能因此误以为财务管理等同于财务会计，二者有着本质区别，其区别的关键在于计量上的不同。财务会计是历史成本导向的，财务管理是未来导向的。在财务管理中，企业价值是投资形成的资产未来创造的所有净现金流量的现值之和，即图1左边最后一栏中资产的价值，并非资产的历史成本。企业价值是投资形成的资产所创造的价值，也就是说图1左边是价值创造，右边是价值分配，即企业创造的价值依据资本结构分配给债权人与所有者，二者分得的价值即为负债价值与权益价值。负债价值是债权人未来可分得的净现金流量(如利息)的现值之和；权益价值(股权价值或股东财富)是所有者(股东)未来可分得的净现金流量(如现金股利)的现值之和。由此，得出一个重要的财务管理恒等式：

      企业价值=负债价值+权益价值

      该恒等式是一个数量关系式，不能用于左右两边相互下定义。一种常见的错误是用“负债价值+权益价值”来定义“企业价值”，实则混淆了价值创造与价值分配的关系。这里还要特别注意的是，不要用市场价值(市值)来理解财务管理中的价值，因为市值是用市场价格计量的，价格并不等于价值。

      

      经典的财务管理教材通常将财务管理的内容分为资本预算管理、资本结构管理、营运资本管理，似乎与图1不符，实际上营运资本或净营运资本(Net Working Capital)是流动资产与流动负债之差，即图1左边的流动资产投资管理与右边的流动负债融资管理之差，如图2所示，只是形式上的不同，并无本质差别。图2中资本预算管理、资本结构管理是长期财务管理，属于战略财务管理范畴；营运资本管理是短期财务管理，属于战术财务管理范畴。战略管理比战术管理更重要，价值创造比价值分配更重要。

      二、单纯的财务比率分析与财务管理脱节

      财务管理是面向未来的，而财务比率的计算取数于财务会计提供的会计报表数据，都是历史数据，难以直接面向未来。若只讲财务比率如何计算并解释其含义，则对理解财务管理无甚帮助，至少在时间方向上与财务管理脱节。译者删掉罗斯教授等人合著的《财务管理》(第10版)中财务报表分析这一章的行为可能正是基于该原因，但财务报表分析真的可有可无吗？答案是否定的。笔者发现，目前财务报表分析(或财务报表分析与估值)教材或课程并非从财务管理的需求出发来设计和讲授，即便延伸到估值，前面的财务比率分析也与估值关系不大，只在乘数估值法中有所体现。因此，有必要从财务管理角度重新审视财务比率分析。

      三、从财务管理角度重新审视财务比率分析

      不同的教科书对于财务比率的分类与具体计算有些差别，本文以罗斯教授等人所著的Fundamentals of Corporate Finance(12e)的中文译本《公司理财(精要版)》为例来进行论述。该书中将财务比率分为短期偿债能力(流动性)比率、长期偿债能力(财务杠杆)比率、资产管理能力(周转率)比率、获利能力比率、市场价值比率五类，并讨论了杜邦恒等式——一个综合分析。从财务管理视角来看待这些财务比率，应面向未来发挥其预测价值，至少要从历史走向未来，而不能仅仅停留在历史深处。

      (一)流动性比率的财务管理价值

      流动性比率主要有流动比率、速动比率、现金比率、净营运资本比率等，主要反映短期财务风险，这些比率越高，短期财务风险越小。净营运资本管理中应认真关注这些比率，尤其是要预测其未来的走势。从财务管理视角看，这些比率是不是越高从而短期财务风险越低越好？非也。人们往往忽视了财务管理中一个非常重要的原理——风险与收益权衡(Risk and Return Trade-off)，即企业面临高风险，可能收获高收益，但也可能遭受高损失；面对低风险，收益虽低，但损失也可能低，因而企业不能简单地选择低风险或高风险，必须根据自身的风险承受能力和水平权衡风险与收益，选择适合自己的风险水平。由此可见，站在财务管理视角，不能武断地认为流动性比率高就是好，符合企业自身实际情况的流动性比率水平才是真的好，这恰恰是财务管理之难，也是其魅力所在。