企业资本结构不仅影响企业价值，而且影响企业管理者的行为。本文认为，资本结构设计必需考量其对人的经济行为推动因素，即财务激励功能。现代企业资本已由传统的物质资本构成转变为物质资本和人力资本构成的广义资本，因而本文研究资本结构的财务激励以广义资本为对象。现代管理理论与实践证明，企业资本结构对企业管理者的行为会产生强烈的影响，实际上就是企业融资及资本结构具有的财务激励功能。资本结构会约束和激励管理者，合理的资本结构会推动所有者与经营者契约关系双方的目标趋向一致。 一、问题的提出 企业是由一系列利益相关者为实现各自利益最大化而自愿结成的一组契约关系的集合体。在这个契约集合体中，每个利益相关者都依照契约规定向企业提供所需资源，同时也从企业中获取相应的报酬。这些利益相关者提供的资源可分为物质资本与人力资本即广义资本。提供物质资本的利益相关者有权益资本所有者和债务资本的债权人，提供人力资本的利益相关者有企业管理者和员工。传统经济理论与财务管理只注重物质资本所有者以企业所有者身份对人力的激励，这时人们对人力只作为资产看待，是物质资产财务激励的对象而不能享有产权。因而物质资本成为企业获取竞争优势的最稀缺的资源。同时，资本结构理论基本上只注重分析物质资本即权益资本和债务资本的融资渠道及其构成比例对公司价值的影响。但是，随着经济的发展和技术的进步，谁能最快地了解并适应市场环境的变化，谁能满足客户需求的发展，谁就可能获得市场竞争的主动权，谁就能在激烈的竞争中取胜，而这种主动权的获取必须充分依靠和利用企业人力资本提供者的创造性。因此，人力资本在企业中发挥着越来越重要的作用，已成为衡量一个企业未来市场价值的主要计量指标。 如上所述，研究现代企业融资结构问题，必须要研究企业广义资本结构问题，也就是既要研究物质资本结构对企业价值的影响及财务激励问题，也要研究人力资本结构对企业价值的影响及财务激励问题。 二、物质资本结构的财务激励功能 物质资本结构是指企业各种物质资本来源的构成及其比例关系。现代企业由于可供选择的资本融资渠道多种多样，不同融资渠道的物质资本其成本、投资者所承担的风险与所获得的报酬不同，因而对企业的管理者会产生不同的影响和约束。从这一点看，物质资本融资结构就具有一种财务激励功能。 （一）物质资本结构的财务激励功能理论分析 关于物质资本结构与企业财务激励机制二者关系的理论主要有代理成本理论、信息不对称理论和控制权转移理论。 代理成本理论所关注的焦点就是在所有权与控制权相分离的现代企业中，如何选择合理的激励机制，以减轻股东（委托人）与经理人（代理人）之间利益目标不一致而发生的冲突。该理论认为：负债作为一种机制和手段会减轻这种冲突。因为，一方面，通过运用负债可以减少经理人员所控制的净现金流量，进而降低代理成本；另一方面，债务付息是一种硬约束，破产机制会使经理人员失去暂时性的决策权和永久性的受雇权，这种威胁会在一定程度上阻止经理人员挥霍式的投资而致力于提高资产运行效率，增加公司价值。 信息不对称理论认为：由于存在经理人员比普通投资者掌握更多、更真实的企业信息这种现象，企业外部的投资者可能不理解公司的融资结构安排意图，从而使企业发行新股增加额外的成本，因此企业在决定融资顺序和资本结构时，应考虑投资者对企业价值的不同预测。该理论还认为：公司只有在不能负债时，或股价被高估时，才发行新股；若投资者能够预期到企业融资顺序的合理性时，才可以发行新股，这需要将大部分留存收益转作生产性资金，以提高股本比重，保持较强的融资储备能力。总之，企业的新股融资在不对称信息环境中成为一种风险较大、代价过高的融资方式。 控制权转移理论认为：现代企业的最基本的产权特征是所有权和控制权分离，而产权结构已不再是单一所有者的业主制，而是一种多元产权结构，从而使得所有权模糊起来，由此产生的直接后果便是经营者支配和控制企业。这种经理人控制的直接后果就是股东利益遭到侵犯。由于经理层在企业拥有控制权，因此即使企业经营业绩不佳也不会主动清算。在这种情况下，债务的存在能够使公司破产的概率增大，即企业控制权转移的可能性增大，经理层为防止控制权的转移，就会主动减少公司资产被无效使用的情况，因而经理层的投机性行为被抑制，而所有者的价值得到了提高。但由于债权人为了识别资产的误用也必须付出一定的调查成本，因此企业的最优融资结构就是所有者在清偿权利与调查成本之间权衡最佳的结果。 鉴于物质资本融资结构与财务激励机制之间的特殊复杂关系，公司股东或债权人通过融资渠道和结构的选择来约束经理层的自利行为，成为一个实践性很强的财务激励手段。 （二）物质资本结构的财务激励功能实际分析 在通常情况下，企业的物质资本结构是由长期权益性物质资本和长期债务性货币资本组成，企业管理者选择物质资本融资渠道就需要对这两类物质资本来源可能对企业所产生的影响和约束进行认真的权衡和分析。因为选择什么样的物质资本融资结构就会形成什么样的股本债务比例，从而会形成什么样的控制和激励功能。若企业只拥有权益性货币资本，则企业管理人员承担破产风险的机会比较小，这样，即使企业经营业绩不佳，也不会有财务风险和财务违约情况，从而形成不了对企业管理人员的压力。但是，如果在企业物质资本融资结构中融入债务性资本，出于偿债的考虑，管理人员就不会将现金用于盈利能力较差的投资或进行低效率的扩张行为；另一方面，偿债的压力也会迫使管理人员为了避免清算失去权力而设法提高资本收益率。同时，由于适度负债会提高企业的市场价值，管理人员也愿意通过负债经营向所有者传递这样一个信号：他们会很努力地工作，竭尽全力管好企业，不会将利润用于无效投资，他们会使企业价值不断增值。另外，由于在债务性资本融资时，债权人会在信贷条款中对管理人员的行为明确加以限制，如：对发放红利的限制，对公司兼并或出售资产的限制，对债务使用的限制，对进一步债务融资的限制等。因此，适当地调控物质资本结构，可以作为一种约束机制和手段发挥财务激励功能。
