一、案例概况 仁和(集团)发展有限公司(以下简称仁和集团)是江西省一家主营医药生产与销售的“中国优秀民营科技企业”。集团总资产为7.1亿元，下属26家子公司，主要业务为OTC药品的生产和销售，并拥有“仁和可立克”、“仁和优卡丹”、“闪亮滴眼露”等驰名的医药产品。为解决制约公司发展的瓶颈，公司决定借壳上市。经反复权衡，最终选定了九江化纤股份有限公司。九江化纤股份有限公司(以下简称九江化纤)系由九江化学纤维总厂独家发起、以募集方式设立的股份有限公司，于1996年12月10日在深交所正式挂牌上市。从2003年起九江化纤连续3年出现巨额亏损，被深交所实行退市风险警示，并于2006年4月29日起停牌。仁和集团对借壳上市的棋局进行了缜密的计划和深度的策划，采取步步为营、环环相扣的策略，成功完成了资本市场上的“狩猎之旅”：*ST九化实施了重大资产重组，剥离出原有的化纤类相关资产，同时注入仁和集团的相关产品商标所有权等医药类资产。*ST九化由此转型为一家药品制造与销售企业，控股股东由九江化学纤维总厂变更为仁和集团，公司更名为仁和药业股份有限公司，并于2007年3月29日起恢复上市交易。回顾仁和集团对*ST九化的收购历程，循着*ST九化的债务重组和资产重组轨迹，让我们共同探析仁和集团借壳*ST九化上市的财技之道。 二、案例分析 1.以拍卖竞价方式，获得控股权。2006年8月28日，江西省高级人民法院委托华通拍卖有限公司公开拍卖*ST九化的国有法人股，仁和集团以3 005万元总价竞得九江化学纤维总厂所持有的*ST九化13 439.52万股国有法人股，取得了其67.16％的股权，一举成为*ST九化的第一大股东。《拍卖成交确认书》的签署，标志着仁和集团成功迈出了借壳上市的关键一步。 评析：仁和集团以拍卖竞价方式获得控股权，这样既可以了解被收购方的实际情况，又能以符合国有资产正常的转让方式实施，如果采取协议转让的方式，国有资产至少要在净资产以上的价格才能够转让，如目标公司盈利能力较强，还需按照目前市场上的市盈率估值。除了评估程序繁琐外，竞争对手还有可能在短时间内判断目标公司的债务和资产质量并参与竞争，仁和集团有可能付出较大的收购代价，甚至丧失收购目标公司的机会。 2.剥离资产债务，完成资产置换。 (1)2006年10月8日，仁和集团分别与*ST九化的原大股东九江化学纤维总厂、九江白鹿化纤有限公司等有关各方签署了《借款协议》，仁和集团将向九江化学纤维总厂提供13 752.05万元资金、向九江白鹿化纤有限公司提供7 000万元资金，共计20 752.05万元，用于偿还占用*ST九化的资金。 评析：仁和集团向*ST九化的原第一、二大股东提供资金用于偿还占用*ST九化的资金，一方面使*ST九化收回了原大股东所占用的资金，使公司的资产质量得以提高，另一方面为其今后冲销原计提的坏账准备埋下了伏笔。而一旦冲销对原第一、二大股东所计提的巨额坏账准备，会使公司的管理费用大幅度下降，非经营性收益大幅度提高，从而借此扭亏为盈。 (2)2006年10月8日，*ST九化与仁和集团签署了《重大资产购买协议》，*ST九化以收到的原大股东九江化学纤维总厂和九江白鹿化纤有限公司的清欠资金购买仁和集团及其实际控制人杨文龙、肖正连持有的江西铜鼓仁和制药有限公司、江西吉安三力制药有限公司、江西仁和药业有限公司各100％的股权以及仁和集团所属的部分无形资产项目。 评析：此项策略使*ST九化的主营业务和结构、主营业务盈利能力与过去相比均发生重大变化，为提升公司的经营业绩打下了良好的基础。如果该公司今后主营业务利润具有持续性，则说明公司的经营业绩确实得到了实质性提高，同时也是公司综合素质和竞争能力的充分体现，投资者可通过连续考察来判断公司未来的发展前景。 (3)2006年10月8日，*ST九化与九江化学纤维总厂、纺织集团、海洋纺织、金源化纤四方签署了《资产重组协议》。*ST九化将剥离出来的除部分应收账款外的其他全部资产和部分负债，以零价格出售给这四家公司，其他部分应收账款和无法剥离的负债仍旧保留在上市公司中。 评析：*ST九化以零价格剥离部分资产和债务，使公司甩开了沉重的历史债务包袱，财务状况得以明显改善，资产负债率、股东权益比率得到优化。通过以上剥离化纤类资产、置换入优质医药资产，*ST九化出现了脱胎换骨的变化，并于2007年1月19日更名为仁和药业股份有限公司(以下简称仁和药业)，成为仁和集团的控股子公司。 3.采取要约豁免方式，降低收购成本。2007年1月8日，仁和集团获得了证监会对要约收购*ST九化义务的豁免。这得益于其竞拍成功后所提出的对*ST九化脱胎换骨的重组计划，包括资产重组与债务重组，其中资产重组将剥离*ST九化原有的化纤类相关资产和负债，并将仁和集团的医药类相关资产通过上市公司购买的方式注入*ST九化；债务重组将着手解决*ST九化现有的沉重贷款、利息及担保问题，还包括对*ST九化的应付账款、其他应付款、预收账款、应付福利费等问题的解决，并安排由海洋纺织等关联公司承接其历史债务。
