一、引言 如果说大败局论述的是中国改革开放伊始那个激情年代草创企业家的悲情故事[1]，那格林柯尔系神话破灭可以算是“转型中国”企业经营失败的典型事例。它是“大败局”的继续，还是“新败局”的开始，本文将从财务目标角度来加以分析。自人力资本概念[2]的提出开始，物质资本所有者就注定了自身的博弈对手。随着人力资本所有者共同知识的增加，即如果人们能够充分交流，而且都是理性的，那么人们之间不可能对给定事件的判断存在不一致，在公司治理结构中表现为人力资本所有者最终与物质资本所有者具有同等的权益，共同分享企业的剩余控制权和剩余索取权。因此可以说，将股东视为所有者是一个错误，人力资本所有者应成为企业所有者[3]。企业利益主体的多元化趋势并没有结束，企业契约性质[4]的提出就是最好的证明。更特别地，企业体现为一个人力资本和非人力资本的特别契约[5]。随着企业产权结构的变化和利益主体多元化，财务目标理论也经历了一个极具争议的变迁过程，并产生了诸多的财务目标理论，在这些理论中颇具代表性的是利润最大化、股东财富最大化和企业价值最大化。利润目标的内在矛盾推动了利润最大化向股东财富最大化的演变，而产权主体的利益要求得到平等保护又是企业价值最大化对股东财富最大化提出的最大挑战。公司价值就是强调利益相关者利益最大化，然而财务管理实践并未选择最优的财务目标——企业价值最大化，或者只是一种广告宣传而已[6]。而且不同的企业还是选择各自的财务目标，与财务目标优化理论背道而驰，潜在最优的财务目标(应该达到)与现实财务目标(实际达到)的矛盾是本文要研究的观点和解决的问题。本文的研究思路是运用描述性案例研究方法，即在研究前就形成和明确一个理论导向，以此作为案例分析的理论框架，设定产权主体与财务目标选择的理论分析逻辑，用格林柯尔案例来加以分析，并得出相应的研究结论。其结论主要体现在：企业财务目标受制于企业某个相关利益主体的效用目标；承认基于产权主体效用目标的财务目标比实现理想化目标(企业价值最大化)更有意义；追求理想的财务目标是企业追求“极限”的过程，即“虽不能至，心向往之”；承认最优的财务目标不能实现，并不等于企业无能为力，企业可以通过建立有效的机制或体制对企业真正的所有者或控制者进行激励与约束，以优化企业的财务目标[7]。 二、理论框架——相关利益主体与财务目标 企业是由股东、债权人、管理者、雇员等在一定约束条件下追求个人效用最大化的理性人或利益集团组成的。他们都是企业的产权主体，形成企业的利益相关者集团，共同参与构成公司利益分配制衡的公司治理结构。各产权主体以自己独特的资本投入作为企业的一个利益相关主体，在不同效用函数的支配下承担着企业的义务，同时在一定程度上享有企业的剩余控制权和剩余索取权。理论框架的论述逻辑是：占控制地位的产权主体→效用目标函数→财务目标选择。 (一)现代企业产权主体 财务目标决定于某一利益相关主体的效用函数，而起决定作用的利益相关主体必须是企业真正的控制者。因此，在论述企业财务目标的选择之前，有必要分析企业各主要利益相关主体成为企业控制者的条件和效用函数。现代企业利益相关主体较多，但有一些利益相关主体处于绝对弱势的地位，故可以不予考虑，在此只研究几个主要的利益相关主体：投资者、债权人和企业管理者。 企业所有权是一种典型的状态依存，传统意义上认为只有股东才是企业的所有者，对企业享有剩余索取权和剩余控制权，但是，这一理论在当前高度发达的资本市场上受到置疑。当前，在企业的股权高度分散情况下，当企业处于正常状态时，管理当局也能够实现股东要求的满意货币收益时，股东并不希冀监督管理当局，也不追求法律意义上的终极索取权，此时，管理当局或严格地说是职业经理人才是企业的真正控制者；当企业经营未能够实现股东满意的货币收益时，股东就会不断地干预企业，这时股东就成为企业真正的所有者；当企业资不抵债时，债权人拥有企业的剩余索取权，从而是企业实质上的所有者。 (二)产权主体的效用目标函数 在现代企业制度的要求下，投资者不再直接参与企业的经营，而是利用自己的权益资本入股企业，成为企业的股东，委托管理者来经营企业。由于委托代理行为的产生，投资者角色发生转移，其效用目标函数也就有了特殊的内容。投资者把权益资本投入企业，其基本的目标就是实现资本的保值、增值和获得相应的分红，甚至可以说将追求货币收益作为惟一目标。因此，投资者会不断地通过企业财务信息或其他的信息关心企业的财务状况、经营状况和现金流量等情况，以实现自己的效用目标函数[8]。 债权人凭借其债权性质的财务资本投入到企业，成为企业的一个利益相关主体。他的效用目标函数是保证其财务资本的收回，并实现相应的利息收入。如此，债权人也会通过各种途径了解企业的财务状况、经营情况和现金流量等相关信息，以做出相应的决策，实现其利益目标。 管理者以其人力资本的所有者成为企业的一个利益相关主体，扮演着委托代理理论中的受托者角色。企业管理者是以其能力、才华等资本入股企业的，又是企业的直接接触者，因此，其效用函数就显得尤为复杂。企业管理者属于职业经理人阶层，除了有货币收益这一目标函数外，还包括较多的闲暇、舒适的办公环境、追求个人荣誉和个人权力以及希望构建经理帝国等各项效用目标函数[8]。 由于各行为主体的效用目标函数不一致，财务目标模式只能是以真正控制企业的某一利益相关主体的效用目标为基础。
