跨境资本流动监管的国别经验及启示

       开放的金融环境可以打开中国金融发展的空间，为人民币国际化与汇率市场化的进程提供有利环境，同时对跨境资本的流动产生了极大的便利，从而放大了跨境资本对金融安全的影响程度。

       一、中国跨境资本流动情况

       (一)影响中国跨境资本流动的驱动因素

       跨境资本驱动因素主要分为拉动因素与推动因素。拉动因素一般是指流入国的国内因素，如国内主要经济指标以及各种预期因素；推动因素包括全球总体以及主要资本输出国的经济指标，如全球风险者投资偏好、美国实际利率与全球大宗商品价格指数。

       1.汇率与预期

       从投机资本角度看，汇率预期贬值，则资产预期收益率会减少，跨境资本流出；汇率预期升值，资产预期收益率会上升，跨境资本流入。张明，谭小芬(2013)运用VAR模型研究中国跨境资本流动驱动因素发现：汇率预期升值是吸引短期资本流入最重要的因素。

       2.国内外利率差

       当一国的利率相对高时，国际流动资本会倾向于流入该国以获取较高利息；相反一国利率相对低时，国际流动资本会倾向流出该国，流入其他利率相对高的国家。宾建成等(2013)运用VAR模型分析2006年1月-2011年3月的时间序列数据，实证结果表明，中国短期资本流动会受到美国利率变化的短期推动作用，但长期趋势不明显。同时，美国宽松的货币政策会造成短期资本大量流入中国。

       3.金融开放程度

       金融开放的概念界定有许多解释，从国际资本流动的角度看，主要包含3个方面，分别是资本账户开放、证券市场开放以及国内金融部门开放。当金融开放到一定程度，对于国际流动资本来说，该国的投资渠道、投资组合多样性都会增加，风险会降低，资本流进流出的便利性也会增加。HE Dong et al.(2012)指出资本账户的自由化会加大中国的投资增量。

       4.跨境洗钱和资本出逃

       洗钱一般要经过放置、离析、归并三个阶段，跨境洗钱一般在第二个阶段进行，洗钱者会通过跨境交易，使得资金的来源变得模糊，最终隐藏资金的来源。资本出逃造成了直接的资本外流，规模较大的资本出逃还会引起汇率下降和外汇吃紧，间接地促使国内资本由于贬值预期而出现资本流出。安英俭(2017)通过沃可模型法计算出2015年中国的跨境洗钱规模达到1823亿美元，并认为资本账户开放会加大中国的跨境洗钱规模。

       (二)中国跨境资本流动现况与监管政策

       1.中国跨境资本流动指标分析

       目前，国际上检测跨境资本流动的方法主要有两种口径，分别是国际通行口径和中国经常使用的宽口径。国际通行口径的检测指标主要采用国际收支平衡表中的资本和金融项目，包括直接投资、证券投资和其他投资等；而中国常用的宽口径，除了上述的指标外还包括跨境支付和结售汇数据。

       从中国2006-2019年的国际收支平衡表，2015Q1-2017Q1存在一个收支差额由顺差转为逆差而形成的一个低谷，逆差规模主要集中在资本与金融账户以及净误差与遗漏项。资本与金融账户的逆差反映出人们倾向持有外币与境外资产，以及进行外币贷款等；净误差与遗漏项的逆差反映出中国存在一定规模的地下资本外逃。

      

       图1 国际收支差额

       (单位：亿美元)

       数据来源：Wind。

       观察短期跨境资本可以进一步了解中国跨境资本流动情况。短期跨境资本一般定义为周转期为1年以及1年以内的流动资本。其特点是带有很大的投机性与逆回性。本文采用外汇管理局使用的间接法，公式借鉴于钱晓霞(2018)：

       短期跨境资本流入=外汇储备增量-贸易顺差额-外商直接投资净流入①

       如图2所示，2014年年底人民币预期汇率进入下行通道。同时，美国结束量化宽松政策，开启加息周期，利率差出现缩小趋势，中国的短期跨境资本出现净流出情况，在2017年后净流出情况减缓。结合图1，本文认为，多影响因素的叠加变化加大了跨境资本流动风险，监管未及时补位导致跨境资本流动的阶段性波动增强。

      

       图2 中国短期跨境资本流动规模

       数据来源：Wind。

       2.中国跨境资本流动监管政策分析

       从上一节指标分析结果看，中国始终面临对跨境资本流动监管的巨大压力。因此，为进一步了解中国跨境资本流动监管情况，表1梳理了部分中国监管政策。

       表1 中国对跨境资本的部分监管政策

类别	日期(年/月)	具体政策
资本与金融项目下的外汇管制	2007	外管局推出个人结汇和售汇年度5万美元总额的措施
	2010	中国银联将对境外保险类商户实施单笔限额5000美元
	2015/9	中美首次明确将通过商谈互认和执行没收判决，即在嫌疑人外逃无法审判的情况下，认定并没收其违法所得，进行海外追赃
	2015/10	增设中国境内银联人民币卡在境外提取现金1年10万人民币上限
	2017/8	外管局将境外投资项目分类，引导与规范企业海外投资并购
	2019/6	央行明确规定境内机构投资者投资境外证券不得将人民币汇出境外购汇
	2019/9	取消境外机构投资和人民币境外机构投资者境内证券投资额度管理要求
无息准备金	2015/10	央行规定对开展远期售汇业务的金融机构收取准备金率为20％的外汇风险准备金，在2017年下调至0％
	2018/8	央行再次将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0％调整为20％