去杠杆与其他供给侧结构性改革目标协调机制研究

       一、引言

       2017年中央经济工作会议指出，过去一年以“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”五大任务为抓手，推动供给侧改革取得初步成效，2017年需继续深化供给侧结构性改革。经过2016年一年的努力，经济发展稳中有进，经济增速连续三个季度稳在6.7％。钢铁煤炭类产业去产能任务初步完成，国家发改委副秘书长许昆林在2016央视财经论坛暨中国上市公司峰会上表示，2016年钢铁去产能4500万吨、煤炭去产能2.5亿吨的任务目标都已经提前超额完成。待售房面积已经连续9个月减少，工业企业负债率有所下降，全年预计降低企业成本超1万亿元，软硬件基础设施建设全面提速。①2016年11月人民银行相关数据显示，2016年11月末社会融资规模同比增长13.3％，委托贷款同比增长20.9％，信托贷款同比增长14.8％。与2016年GDP增长率6.7％相比，社会融资规模的增长率高于GDP增长率，可见“去杠杆”的任务并未取得实质性进展。去杠杆自实施以来遭遇诸多困难，推进得并不顺利，企业背负的债务压力依然很重。这也导致有一种声音表示去杠杆和稳定经济增长以及其他经济改革任务相冲突，因而难以实现。本文认为去杠杆与当前的经济形势，以及与中央、各地方政府的财政政策间有若干矛盾之处，若在短期内强行推进容易引发我国经济硬着陆的风险，因而应该将去杠杆作为一项长期经济规划，采用综合应对措施确保其实现。

       国家的债务组成主要来自三个部门：企业部门、政府部门、居民部门。其中企业部门又分为金融机构和非金融机构。自2000年以来，伴随着我国宽松的财政政策以及高速的经济增长，各部门资产中债务的比例越来越大，杠杆率随之持续攀升。图1显示了近10年我国各部门债务占GDP比重(杠杆率)的变化情况，非金融部门的杠杆率上升幅度较大，其中企业部门杠杆率占所有部门杠杆率的比重最大，上升趋势与所有部门杠杆率基本相同。据国际清算组织(简称“BIS”)数据显示，全社会杠杆率已从1995年的108.7％攀升至2016年255.6％。从不同部门看，杠杆率最高的是企业部门，2016年第三季度为166.2％，其他部门的杠杆率与企业部门相比虽然处于较低水平，但也呈现不断增长的态势。此外，各部门之间的杠杆率的趋势存在一定的差异，反映出我国经济发展不均衡的特征。与发达国家及其他新兴经济体相比，我国金融机构的杠杆率虽有增长，但一直属于可控的范围。企业部门中的非金融机构杠杆率则明显偏高，而居民部门杠杆率水平低于50％，有继续增长的空间。消费信贷作为常用的居民信贷工具能够为消费者提供便利并刺激消费，但我国消费信贷所占GDP比例与发达国家相比仍然有一定差距。据BIS相关数据显示，2016年第三季度美国家庭和非盈利组织的消费信贷负债总额为146179.64亿美元，占GDP 79.4％；欧元区家庭部门的消费信贷总额为286336.57亿欧元，占GDP 268.6％。②由此折射出我国居民储蓄意愿强烈，不愿通过借贷产生消费行为。

      

       图1 2006～2016年我国各部门杠杆率

       数据来源：国际清算银行统计数据。

       造成我国各部门杠杆率增长程度不均衡特点的原因是多方面的，既有过往经济政策后遗症带来的影响，也受到我国金融中介体系特点的作用。其一，在应对2008年金融危机过程中我国执行了以“四万亿”计划为代表的宽松的货币政策。这一政策在当时对疲软的经济起到了“强心针”的作用，但却无法避免银行流动性泛滥，各生产部门纷纷向银行举债以扩大经营。图1显示在2008年之后全社会杠杆率增长幅度明显加大。其二，我国是由银行主导型的金融中介体系，导致我国的融资渠道以间接融资为主，特别是以银行为主导向各部门发放贷款。这种较为单一的融资方式造成了我国总体杠杆率偏高的事实。图2显示了2006年以来我国银行对政府部门、居民部门、非金融机构的负债增长情况。各部门所背负的银行债务压力近年来有增无减，且体量巨大，银行成为了各部门主要的债权人。其三，各地政府为了弥补财政缺口、促进市政建设发放了体量巨大的地方政府性债务和由政府隐性担保的城投债。这些债券一直是市场中炙手可热的产品，构成了我国债市的重要部分。[1]2015年地方政府债券全年累计发行1035只，累计值达到38万亿元，而截止到2016年7月，年度政府债券的累计发行值已达到39万亿元，超过上一年度全年累计值。

      

       图2 2006～2016年我国各部门负债数额

       数据来源：国际清算银行统计数据。

       二、文献综述

       1.杠杆的作用

       债务作为一种基本融资方式，有其自身独特的优势。信贷在世界各国的经济建设中发挥了重大作用，在当前一些行业，一些地区中扮演的角色甚至是不可取代的。1940年，美国GDP为968亿美元，2004年GDP上涨到127940亿美元，在这65年超过120倍的增长速度，“杠杆”充当“金融加速器”的重要角色不容忽视。[2]有研究表明通常经济繁荣时期，信贷总额增加，杠杆率出现上升趋势；经济萧条期，信贷总额减少，杠杆率出现下降趋势。[3]中国的“高杠杆”是多年积累产生的结果，主要原因有三个方面：一是长时间的量化宽松政策和缺乏信用货币退出机制；二是制造业需求供给的不平衡；三是经济增长过度依赖出口和投资。[4]国家大力支持新兴产业的发展，鼓励银行对中小企业提供贷款，这种增加杠杆的行为有助于国家的产业结构的调整，积极推进第三产业的发展。自改革开放以来，国家经济整体水平快速上升，“杠杆”为此带来的福利不容忽视。