为了增进股票市场需求，减轻扩容压力，1994年7月中国证监会会同国务院有关部门作出了以中外合资证券投资基金（以下简称合资基金）的形式吸引外资进入A股市场的重大决策。5年过去了，我国的证券市场规模和品种、上市公司和证券机构、证券立法和监管以及人们对证券市场的看法等都发生了很大的变化，但是，有关合资基金的试点工作并无实质性进展。本文将重新研究A股市场引入合资基金的问题。 一、引入合资基金一定“被狼吃掉”吗？ 一种观点认为，我国股市立法不健全、运作不规范，股票市场、上市公司以及证券中介、投资机构的规模与成熟市场相比都有较大的距离，人民币非自由兑换，金融市场体系不成熟不完全，A股市场在相当长的一段时间内不能对外开放。1997年东南亚金融危机爆发以来，这种观点得到了更多的支持。诚然，市场开放使一国的金融体系的风险性增大，但也应看到，某些国家自身经济、金融体系的脆弱性是爆发金融危机的根本原因，国际游资的冲击就是看准了这种脆弱性。1998年香港特区政府进场踢球并修改游戏规则，成功地击败了国际炒家，既维护了香港金融市场的稳定，也获得一笔相当可观的利润。可见，政府在开放性的市场中并不是无能为力的，只要有稳固的经济基础，政府对市场仍具有相当强的控制力。 我国台湾省基金业的起步一开始就以合资基金的形式出现。1983年8月，台湾第一家基金管理公司——台湾国际证券投资信托公司成立，它由台湾6家主要银行和9家外商合资组成，并于当年10月在欧洲正式开始募集“台湾基金”。1986年，台湾第二家基金管理公司——台湾光华证券投资信托公司成立，它是一家由民间投资经营并结合境外专业机构共同组成的公司。次年，建泓证券投资信托公司和中华证券信托投资公司相继成立。这4家中外合资基金管理公司分别设立了4家海外基金，募集的资金投资于台湾证券市场。 A股市场引入合资基金的作用肯定是积极，但也应认识到，合资基金有可能凭借其雄厚的资金实力和熟练的操作技术反客为主成为市场的主导力量，使中国股市成为他们的“提款机”。纵观国外股票市场的成长历史，新兴市场由不开放、逐步开放到全面开放是一个必然的过程，如果谨慎行事、逐步推进，是能够达到预期目标的。这方面，日本和韩国的经验值得借鉴。因此，只要循序渐进地、有节制地引入合资基金，负面的影响是可以避免的，引入合资基金不一定“被狼吃掉”。应该说，引入合资基金还有两种可能的结果，那就是“把狼打死”和“与狼共舞”。利用合资基金的形式引进外资，也应该注意保护境外投资者的利益，让外资“缺手断脚”地回去，“把狼打死”，不符合互惠互利的市场经济原则，也对我国股市的长远发展不利。A股市场引入合资基金将改变现有的市场竞争格局，可以有效地激活市场，提升股票市场的吸引力。只要政策调控得当，完全有可能形成股票市场发展、合资基金成长、投资者满意的“多赢”的局面，达到““与狼共舞”的理想境地。 二、循序渐进地引入合资基金 合资基金的“合资”可以有两个层面，一是外资作为基金持有人介入，二是外资作为基金或基金管理公司的发起人介入。引入合资基金的“循序渐进”也有两个层面，即合资的深度和合资的广度。 1.基金合资的深度。合资基金合资的深度可以考虑按以下顺序逐步推进：(1)外资机构充当国内基金的投资顾问。此时，外资的介入并非真正意义上的合资，但可作为外资资金介入的前期准备。这种中外投资基金的合作在我国老基金的实践中已有先例。(2)境内机构发起设立基金，基金在境外募集，委托境内的基金管理公司管理。这种合资模式需要解决如何取得境外投资者信任的问题，基金需在境外上市，类似于已有的境外上市外资股。为了提高可信度可考虑由外资机构充当托管人或基金同时在境内外募集，境外募集部分境外上市并由外资机构负责承销和上市推荐。(3)外资机构作为发起人参与基金的发起，但不参与基金管理公司的发起，基金在境外募集或境内外同时募集。这种合资模式意味着我国的基金业正式开始对外开放，但外资尚不能对基金的投资运作进行直接的控制。(4)外资参与基金管理公司的发起和设立。基金管理公司是基金资产的直接控制者，可考虑允许外资机构由作为参股股东到主要股东逐渐开放，但中资的总的持股比例一般应保持在50%以上，条件成熟后再允许外资控股。也可以考虑以股份有限公司的形式设立基金管理公司，使外资的股份分散化。(5)上述基金和基金管理公司均在境内设立或注册，条件成熟后允许境外设立或注册的合资基金和基金管理公司进入A股市场。A股市场不宜先对境外合资基金开放，因为对境外基金监控的难度比境内基金明显要大。(6)为了便于监管，基金的类型可考虑先选择契约封闭型，以避免股权控制和资金频繁进出的问题。 2.基金合资的广度。如果说基金合资的深度是一个由易到难的问题，基金合资的广度则是一个由小到大的问题。合资基金合资广度的控制可考虑在以下几个方面展开：(1)外资机构欲参与基金合资须经中国证监会的核准，对家数进行控制。(2)对合资基金入市资金的单个基金规模和总规模进行控制。(3)以法规的形式对合资基金所持个股市值占基金资产总值的比例、持有一家公司发行在外股份的比例、股票买卖的年周转率、基金管理公司行使所持股份的表决权等作一定的限制性规定，以避免合资基金对股价和上市公司的操纵。这些限制性的规定先紧后松，逐步放开。 三、人民币非自由兑换问题
