随着我国改革开放的逐步深入，家族控股上市公司已成为我国资本市场上不可忽视的重要的经济力量。深圳证券交易所中小企业板的创立为中国私营企业直接进入资本市场创造了条件。在中小企业板上市的私营企业有100多家。由于主板市场上市条件要求高，私营企业通过发行上市（IPO）的并不多，一些私营企业通过改制或兼并收购成为上市公司，在沪深两地及海外证券市场挂牌上市，成为推动中国证券市场发展的重要力量。据有关方面统计，2005年以个人为控制人的私营企业在沪深证券交易所上市的有345家，在中国香港有119家，在美国有66家，在新加坡有50家。本文以我国家族直接控股上市公司为样本，通过实证研究方法，研究股权集中度与上市公司绩效的关系。 一、问题的提出及研究假设 由于亚洲金融危机，家族控股的上市公司所产生的公司治理问题引起高度重视。不少人士因此认为，家族控股上市公司“一股独大”所引起的后果在某种意义上可能比国有企业上市公司更严重，甚至提出“在通过资本市场选择并扶持家族控股上市企业时，在审核中尽量挑选那些已经顺利完成民营企业发展初级阶段，私人或家族控股比例不超过20％的民营公司”。那么，这种政策建议是否有利于我国家族企业的发展？“一股独大”是否是我国家族控股上市公司有效治理的天敌，或者说完善家族控股公司的治理结构是否一定要强制股权多元化？能否找到最优的股权结构？我们希望通过实证研究得到这些问题的答案。 对于股权结构与公司绩效之间关系的实证研究，学术界已经积累了许多文献。Claessens（1997）对捷克上市公司的研究表明，股权集中度和该公司的盈利能力在二级市场上的表现存在正相关性。Perderson和Thomsen（1999）考察了欧洲12国435家大公司，认为公司股权集中度与公司净资产收益率呈显著正相关。Jensen和Meckling（1976）通过将股东分为内部股东和外部股东两类，指出公司价值随内部持股比例的增加而增加。而Demesetz和Lehn（1985）用美国511家公司的会计利润率对各种股权集中度指标进行回归，没有发现两者之间存在显著的相关关系。同时，Holderness和Sheehan（1988）通过对拥有绝对控股股东的上市公司与股权分散的上市公司的业绩比较，发现它们的会计利润率没有显著差别，因而认为公司的股权结构与公司绩效之间没有相关性。Myeong-Hyeon Cho（1998）运用《财富》500家制造业公司的数据，认为股权结构影响公司投资，进而影响公司价值的经验结论，并且得出股权结构在不同区间上公司价值的表现随之不同。 国内学者通过利用上市公司的不同样本，得出的结论也不一致。孙永祥、黄祖辉（1999）以1998年底上市的503家公司为样本，研究公司价值与第一大股东持股比例的关系，得出倒U形关系。吴淑琨（2002）用1997～2000年的上市公司数据得出股权集中度、内部持股比例与总资产收益率呈显著的倒U形关系。陈小悦、徐小东（2001）对深交所1996～1999年除金融行业以外的上市公司的实证分析表明：第一大股东持股比例与公司绩效（资产收益率、主营业务利润率、现金流资产收益率）显著正相关，股权结构对公司绩效的影响随行业的不同而变化。唐跃军、谢仍明（2005）使用了1993～2003年的资本市场数据，发现第一大股东、第二大股东持股比例均与上市公司盈利能力呈现U形结构，然而作者并没有对此加以解释。唐睿明（2005）研究了家族上市公司股权集中度与绩效的关系，没有发现家族上市公司存在预期的倒U形结构。 可见，国内外股权结构与公司价值的总体研究结果各异，并没有发现其中很强的、一致的规律性（杜莹、刘立国，2002；胡国柳，2004），如股权集中度与公司绩效相关性的实证研究结论从正相关到负相关，再到不相关，几乎穷尽了各种可能性。实证研究结论的不统一使得理论研究价值大打折扣，使得政策导向没有明确依据。 针对这个问题，笔者认为应该注意以下两点：首先，不同国家的股权结构与公司价值的内在关系不同应当是一种正常现象，重要的是要对这种差异能够作出一致的解释。其次，国内不少研究是以我国总体上市公司为研究对象的，即将不同性质的样本放在一起进行相关性分析，因此很难得出有价值的结论。朱武祥、宋勇（2001）指出，中国上市公司股权结构与公司绩效的关系需要进一步研究，特别是小样本研究，以便深入了解股权结构背后驱动公司价值的真实动力和机制。所以本文选择了性质相同的样本，即家族直接控股上市公司为研究对象。 考虑到家族直接控股上市公司股权较为集中，家族控股股东一般参与公司管理，公司的管理层的行为目标与股东保持一致。宋献中（2003）通过描述性统计方法，验证了“民营上市公司财务状况总体上优于其他上市公司”，马俊海等（2003）发现股权结构对民营企业绩效的提升具有重要的作用。而且西方资本市场的投资者一般都希望我国家族控股上市公司中价值驱动力强的创始人持绝对控股地位，甚至在合约中设定价值驱动型股东持股比例的底线，限制创始人减持股份。例如，美林证券在投资深圳太太药业（600380）公司时，在合约中要求创始人朱保国家族的控股比例不能低于50％。为此，我们提出的研究假设是：家族直接控股上市公司的第一大股东持股比例对公司绩效有正的影响。
