[中图分类号] F270.3[文献标识码] A[文章编号] 1000-5072(2007)01-0029-09 一、家族式中小企业融资行为 新古典一般均衡理论(Dixit & Stiglitz,1977)认为，企业的策略选择是主体偏好与外部约束所构成经济系统的内生结果[1]。因此，我们也遵循“偏好-约束-策略”这一分析框架对企业融资策略选择问题加以讨论。可以说，企业融资策略选择也是企业治理结构的主观偏好，融资方式的外部约束所构成融资行为系统的内生结果。其中，主观偏好是指企业主在资本结构选择方面的个体倾向；外部约束是指在银行信贷市场获得的支持度；而融资策略是指考虑外部约束的情况下，企业不同融资来源的优序和结构。对此，我们给出如下讨论： 1.家族式中小企业主的独立控制偏好 Jansen和Mecklin的经典研究认为，股权集中减少了企业经营管理中的监督成本，从而提高了家族企业的利润水平，因此，家族企业普遍存在股权集中的现象。在实证上，Guido Corbetta和Daniela Montemerlo(1999)采用比较的方法，研究了意大利和美国家族式中小企业在股权集中度方面的差异[2]，中国民营经济研究会(2002)在私营企业调查中又调查了中国民营企业(其中99％是中小企业，见上述报告)的股权结构，得出的结论是，虽然中美意在家族成员内股权分配上存在差别，股权集中于家族成员这一点是共同的① [3]。 在控制权方面，全国私营企业调查(2000，见赵伊川和刘斌，2001)对此也提供了实证依据。该项调查共访问了1947名民营企业家，从结果看出，民营企业主无论大事小情都倾向直接干预决策，在一般管理问题上也并不放松，显示出中国家族企业控制权高度集中的倾向[4]。 实际上，最近的研究(David G.Hoopes,Danny Miller,2006)将这种现象总结为治理结构的选择性偏好，这种偏好使得家族企业更倾向于由家族成员独立控制[5]。因此，可以进一步说，家族企业的股权和控制权的集中性偏好是企业主自身策略选择的主观影响因素。 2.家族式中小企业融资行为的外部约束——银行信贷配给 家族企业规模普遍较小②，当在企业规模小而抵抗风险能力差的情况下，银企间信息的非对称分布就会使银行在信贷市场上对中小企业采取逆向选择。Stiglitz和Weiss(1981)首先建立了信贷配给理论解释该现象，认为初创企业③ 因与银行的信息不对称而遭到两类信贷配给，而且配给与企业发展阶段有关；随后又将此模型推广到重复博弈的动态情形(Stiglitz和Weiss,1983)。另外，Stiglitz和Weiss(1983，1985)和Hildegard(1983)研究了借款者的不同风险类型，认为信贷配给的存在与借款者风险类型无关。进一步，Stiglitz等(1991)将此结论推广到了权益市场上，认为即使考虑权益市场，信贷配给同样存在④ [6]。 在对信贷配给的实证验证方面，存在大量的实证研究成果：光从方法上就已经出现六大类种信贷配给的实证验证方法，而且对世界各地信贷配给的实证检验成果非常丰富。其中，Peterson和Rajan(1994，1995)较早成功地证实了美国信贷市场上信贷配给的存在性，并且验证了银行数量、银企关系对中小企业贷款可得性的相关关系[7-8]。Park等(2003)则对中国信贷市场的信贷配给进行了实证分析，结果与Peterson和Rajan类似[9]；Pruteanu(2004)提供了捷克信贷配给的经验证据[10]；Petrick(2004)分析了波兰的信贷配给状况[11]。另外还有Zhenyu Wu等(2005)对加拿大家族式中小企业的实证研究[12]、Bodt(2005)对西欧地区的实证研究等等[13]。 这些实证研究的结论都证明，信贷配给是全球范围内近年来民营中小企业所遭遇的共同困难，是企业获得外部金融资源的主要障碍。信贷配给的存在使得企业在规模较小时难以有效率、全额度地从信贷市场获得发展资金，正是这一点成为家族式中小企业融资策略选择的重要约束。 3.家族式中小企业周期式的融资模式 在上述偏好和约束下，家族企业存在自己的融资策略。下面，我们结合家族独立控制偏好与信贷配给的外部约束，来看看家族中小企业独有的融资模式。 (1)独立性偏好对中小家族企业融资存在影响力 家族企业信贷融资这一问题最近引起了众多关注，其中，家族所有权结构对信贷融资影响是首先受到关注的理论问题(Anderson等，2003)[14]。其中，Mishra和Mc-Conaughy(1999)，认为家族企业信贷融资会增加企业破产几率和控制权损失风险，因此初创家族企业家族所有权比例与信贷融资水平具有高于非家族企业的负向相关度[15]；Zhenyu Wu等(2005)在最近的研究中认为初创家族控制的家族企业在选择融资策略时考虑的是风险规避和防止控制权损失[12]；可以说，家族企业所有权和治理结构对企业融资策略具有显著的影响，其机理是：家族所有权的集中，带来了更高的委托代理成本，从而提高了企业的经营风险；另外，采用信贷融资提高了财务杠杆水平，降低了偿债能力，也增加了企业经营风险，进而使得家族企业主对信贷融资给予高于其它非家族企业的控制程度，因而影响了企业不同发展阶段的融资方式选择。 Davidsson(1989)在对瑞典中小企业所有者-经营者(Owner-Manager)的成长动机研究中发现，家族企业主发展企业的主要动机来自于“预期财务收益”和“增长的独立性”两个方面，其中最为重要的是雇员福利的下降和企业控制权的丧生。应该说，这是典型的家族主义偏好。另外，更为重要的是，当企业“预期财务收益”和“增长的独立性”存在两难选择的时候，所有者会以保持企业的独立性为重，从而体现了宁愿排斥外部权益融资也要防止控制权稀释的经营行为特征；另外，Davidsson还指出，家族企业主是否为创始人也会影响企业控制权的重要程度，创始人通常较一般所有者更看重对企业的控制权[16]。与此观点相似，Zhenyu Wu等(2005)在最近的研究中认为初创家族控制的家族企业(FFCF,Founding Family Controlled Firm)在选择融资策略时考虑的是风险规避和防止控制权损失[12]；对此，Howorth(2001，参见田晓霞，2004)进一步提出，由于担心控制权的丧失，很多初创期家族企业的融资次序可能并非连续形式，即在任何供给条件下，家族企业都拒绝考虑某些特定类型的融资方式，如不会考虑使用外源性权益融资，部分家族企业不会使用长期债务融资，即融资行为决策是同时考虑成本、独立性和控制权而做出的[17]。
