中图分类号：F275.1 文献标识码：A 文章编号：1005-1309(2006)9-0091-07 一、研究背景和文献回顾 从融资需求的角度出发，研究企业融资结构的决定因素及最优选择问题是公司金融理论的中心议题之一。然而，传统的融资结构理论是针对一般企业提出的，其中关于企业特征的假设往往与中小企业有相当的距离。对中小企业融资结构的相关研究是将传统融资结构理论与中小企业特殊性结合在一起展开的，这些研究具体可以分为融资结构选择和融资结构选择的影响因素两个方面，本文分别从国外和国内的研究状况进行梳理： （一）国外的研究状况 1、融资结构选择的研究。对于融资结构选择的研究非常丰富，主要形成了几种融资理论：(1)静态权衡理论(Modigliani & Miller,1963)认为任何规模的企业进行融资选择时都会考虑税收的影响，即“税盾效应”，负税率越高的企业将使用越多的债务。(2)融资次序理论(Myers,1984、Ang1991; Garmaise,1997)。Myers提出在信息不对称的前提下企业融资选择总是先依靠内部融资，然后再外部融资。在外源融资过程中主要是靠发行企业债券和股票筹措长期资金，其中又是先债务性融资后权益性融资；Ang针对小企业的特殊性，提出了小企业的融资次序理论：先选择内源融资（未分配股息），然后是权益融资，最后才是债务融资；Garmaise认为在信息不对称或更有利于资本提供者的情况下，企业的融资顺序为先外源债务融资，再外源权益融资。(3)代理理论(Jensen and Meckling,1976)，认为债务支出减少了公司的“自由现金流量”，从而削减了经理从事低效投资的选择空间，是降低经理代理成本的有效方式。Brau(2002)发现中小企业中代理成本的存在既不会使银行提高对它的贷款利率，也不会提高对它的抵押要求。(4)生命周期理论(Michaelas,1996; Berger&Udell,1998; Fluck 2000)。Michaelas提出企业在建立和成长时期多使用债务融资，当企业逐渐成熟时，其对债务的依赖性将逐渐降低。Berger&Udell认为小的年轻的信息不透明的企业多依赖于初始内部融资，当企业逐步发展时，则可以获得间接融资（权益资金来自于风险投资，债务资金来自于银行、金融公司等），最后如果持续成长则会通过公共权益和债务市场进行融资，但由于企业的规模、年龄和信息不透明程度等并不是完全相关的，这种融资次序并不一定适合于所有的小企业。Fluek(2000)在最优金融合约的框架下，提出企业在发展初期将首先选择外部权益或可转债，然后是留存收益，最后是长期债务或外部权益。 2、融资结构选择的影响因素研究。Norton(1991)采用问卷调查方式对影响小企业资本结构的因素进行分析，提出代理成本、信息不对称和信号传递等因素的影响很小，而税收和管理者偏好因素的影响则较明显。Barbosa和Moraes(2003)认为企业规模、资产构成和经营周期是企业资本结构三个最主要的决定因素，企业经营风险、盈利性、增长率、所属行业、通胀率以及所有者的风险容忍度等会产生弱影响，而企业年龄与资本结构之间无明显关系。Douglas R.Emery和John D.Finnerty(1999)认为在公司资本结构选择中要考虑五个基本因素：债务清偿能力、充分利用利息避税的能力、对流动状况恶化的防止、在资本市场上筹资的愿望程度和对随时间变化的动态因素和债务的管理。也有学者从宏观的角度，研究经济政策对企业融资的影响：Berger&Udell(1998)中小企业融资受货币政策调整的影响较大；Mekinnon-shao(1998)认为金融自由化能缓解小企业融资的困境；Peterson和Rajan(2002)认为银行业合并及结构调整、技术的革新会提高小企业信贷可获得性和信贷市场的竞争力。 国外的上述相关文献对中小企业融资结构的选择以及影响融资可获性等问题进行了系统、深入的研究，产生了丰富的研究成果，为中小企业融资问题的解决奠定了坚实的理论基础。但是，基于学者们研究采用的方法和假设前提不相同，研究结果间存在较大的差异，尚未得出完全一致的结论，对实践的指导性减弱。而且，这些研究都以发达国家的企业为样本进行研究的，由于经济环境和企业特征的差异，西方学者的相关研究对培育我国中小企业优化融资结构安排的有效性尚需检验。 （二）国内的研究状况 1、融资结构选择的研究。胡小平(2000)认为企业融资是随其自身发展而由依靠内源融资到外源融资，再到内源融资的一个交替变化过程。张杰(2000)认为民营经济初始时主要利用内源融资，发展到一定阶段后需要外源融资机制的接应，但他强调在确立外源融资制度的同时不能损害中小企业的内源融资机制。杨其静(2004)认为企业家拥有权益资本的大小对企业的融资结构安排要产生影响。 2、融资结构选择的影响因素研究。张捷、王霄(2002)分析了“规模歧视”和“所有者歧视”对中小企业融资的影响，发现所有制歧视的影响不显著，而规模歧视的作用明显。陆正飞(2004)在一个考虑融资成本、破产风险、负债能力约束、代理成本和控制权等因素的框架内，分析了各种因素如何影响企业的融资行为。席酋民、赵增耀(2004)认为在现实的资本市场上，不同的公司治理结构影响着资本结构的制度安排。
