一、“德隆”公司的相关信息 德隆，全称德隆国际战略投资有限公司，是我国最大的民营企业集团之一。2002年底，德隆曾拥有包括新疆屯河集团有限责任公司、湘火炬投资股份有限公司、沈阳合金投资股份有限公司在内的全资和参控股公司20余家，产业涉及食品加工业、机电制造业、水泥建材业，棉（麻）纺织业及农牧业、采矿业、旅游业等数十个行业，业务遍布欧、美等全球重要市场，资产总额达136亿元，上缴利税4.5亿元。 但是好景不长，由于资金链的断裂，2004年4月14日，德隆系旗下的“三驾马车”：湘火炬、新疆屯河和合金投资第一次集体“跌停”，加上德隆王朝中子系统或关联系统与德隆之间矛盾的不断激化，德隆着力打造的产业链彻底开始瓦解。据初步统计，已披露的与德隆系相关的上市公司诉讼资金高达23.48亿元。 二、战略决策失误和现实金融环境导致“德隆”模式失败 德隆的急速衰败，社会舆论一片哗然。笔者认为，德隆模式失败的根本原因在于其构建的经营模式上。 （一）不切实际的“产业整合”决定德隆不可能走远。应该说，德隆在产业整合这一战略模式上做了大量探索工作，是卓有成效的。但是，德隆在产业整合上步子迈得太快，战线拖得太长，一些做法太理想化。在2003年以前，德隆的主要整合对象是汽配、水泥、食品、金融等产业；2003年之后，战略主攻方向又转向农村流通服务、旅游、金融服务和自然资源等产业。在这些产业中，除了上市公司之外，还有大量非上市企业，比较大的就有12家，其中5家年销售额达到了10亿以上。德隆进入这些产业，基本都是凭借兼并收购的方式，而且控股程度都在70%以上。虽然德隆没有透露具体的投资金额，但可想而知，收购这么庞大的资产需要动用多么巨大的资金，完全依靠德隆的自有资金是不可能的，德隆产业整合的巨额资金（大多属于长期投资），说白了，不是来自股市，也不是直接来自银行长期贷款，而是来自长投短融的“理财”。也就是说，德隆以一年还本付息20%以上的高回报，向银行以及其他企业机构短期融资，用于自身的长期项目，而每年年底客户大笔抽走资金，德隆的资金都十分紧张，但第二年年初，客户的钱一般又会投回来。德隆正是依靠着这种“危险的游戏”发展着自己。而当围绕着德隆的质疑和央行银根收紧终于动摇客户的信心时，流走的钱就再也没有回来，德隆的“长投短融”游戏就此破局了。 （二）资本运作的不健康加速德隆失败的步伐。虽然德隆的确在实业上下了一番功夫，但它却在资本运作上陷得太深。尽管唐万里一再否认德隆系股票的走势和德隆这个大股东没有直接的关系，一再强调德隆系控股上市公司从事的是产业整合而不是投机炒作，但是德隆系的股票是庄股却是不争的事实。新疆屯河，1997年德隆入驻时总股本才8400万股，流通盘才2100万股，2003年总股本已经变成了8亿股，流通盘已经变成了4亿股，而股东数2003年6月的时候才5000余人，人均持股超过8万股；湘火炬，1997年德隆入驻时总股本才9700万股，流通盘才5600万股，2003年总股本已经扩张成9.36亿股，流通盘扩张成5.9亿股，而股东数2003年12月底不过13000人，9月30日才10000余人，人均持股达到5.9万股；合金股份，1997年德隆入驻时总股本才5168万股，流通盘才1400万股，2003年总股本已经增至3.8亿股，流通盘超过1.6亿股，2003年9月30日的公告表明股东人数为4000人不到，人均持股4万股。持股已经清楚地表明，老三股的筹码相当集中，不但持股集中，而且老三股的涨幅也是十分惊人，在股本扩张平均10倍的基础上，老三股的股价涨幅超过20倍，基本上是重复一个套路，除权填权，再除权再填权，再除权还填权。德隆对外界的宣传是以产业为基础、资本为纽带、金融为核心的模式，就是通过金融筹集庞大的资金支持产业发展，但这一理念事实上从来就没有被实施过：它的“老三股”共有200亿的市值，即使以15%的融资成本计，每年也要消耗20到30亿的成本，最后产业融来的资金反而要来填“老三股”的窟窿。德隆曾提出过要把这三只股的价格主动下调，然而在调整的过程中，由于德隆持有的筹码太集中，没有人愿意接盘，而原有的委托理财资金也担心资金收不回去就要求提前兑付，更进一步加速了股价的雪崩。如果说是产业亏10个亿、20个亿，也只是损失一年的利润或者是时间，但不健康的资本运作却导致了德隆的直接覆灭。 （三）“成也萧何，败也萧何”：中国特殊的金融体制。德隆背后依靠两张牌，一个是以3家主要的上市公司以及关联的6、7家上市公司形成的上市公司的互动群体。他们通过高市盈率的增发收购低市盈率资产，也就是在美国60年代非常著名的资本游戏。另一副牌是参股一大批非银行金融机构。金融机构是一个间接的融资渠道，上市公司是一个直接的融资渠道。这两张牌就是中国整个金融的系统，德隆是依靠它暴发的。中国的金融制度是一个非常计划经济化的。如果从整个社会资源的需求供给平衡来说，中国的经济需求方已经逐渐走向市场化了，而供给方却牢牢掌握在计划经济的手里。两者之间的张力是非常明显的，这个冲突越来越强烈。这个金融制度对企业家来说是不可理喻的。它不谈道理，它强调一种权威。当国家鼓励经济增长时，银行就拼命鼓励企业借贷来扩大资产；当经济突然要刹车了，银行立刻逼企业砸锅卖铁地还贷。原来的信用贷款也要立刻变成抵押贷款，这是金融界系统性的违约。从历史上看，一旦经济周期出现拐点，金融系统大量的系统性的违约转嫁危机是导致企业危机的重要因素。如果德隆有原罪，那么导致德隆这么多年来如鱼得水的大大小小的金融机构的原罪何在？德隆，作为一个集团，却没有考虑到中国的金融体制的特点，因而注定以悲剧告终。 三、构建我国民营企业现代经营模式 其实，德隆凸现的问题不单单是某几个企业面临的，而是普遍存在于中国民营企业之中。我们应从德隆问题中吸取教训，积极探索中国民企的发展之路。 （一）改革管理模式，调整产权结构。德隆问题特别是资金黑洞问题，暴露了民营企业集团的产业扩张和资本运作、金融系统的风险防范和化解、金融监管机构的监管制度等方面都还存在着不少弊端和缺陷。因此，民营企业要发展壮大首先必须改革其管理模式，调整产权结构。我们知道，民企一个很突出的特点就是其所有权与经营权的高度统一性，即往往都是老板说了算，很少有董事会集体决议。这样虽能减少代理成本、节约交易费用，但是却非常不利于决策的制定和风险的防范。所以，我认为我国民营企业的治理结构应坚持共同治理，即建立一个股东、员工与债权人等利益相关者的共同治理结构，真正发挥董事会、监事会和职工代表大会的作用，以减少决策的失误。其次，要规范资本运作，防范和化解金融风险。企业在实施兼并与收购时，不能盲目进行经营领域的扩张，甚至进入一些完全陌生的新领域，否则只能陷入规模不经济或范围不经济的泥潭而不能自拔。因此，民企追求多元化经营一定要考虑其经济实力、管理水平、发展目标和预期。在进行股权资本运作时不能过于频繁，将证券市场作为圈钱的场所，而要将其视为优化企业自身资产结构，提高资产质量，支持和推动企业发展的一种手段。一方面要考虑资产的流动性、增值性和变现性，另一方面也要考虑整体经济形势和政策变化。只有这样，民企才能长久立足于竞争市场上，有效防范金融风险。
