九十年代以来，中国经济体制改革向纵深发展的重要标志是中国资本市场逐渐成形──证券市场和产权市场启动。然而，历史的原因和现实的选择，促使中国资本市场泾渭分明地划分为：证券市场和实物型产权市场（以下称产权市场）两大板块。尽管理论界多人看好这独具“中国特色”，看好中国产权市场──认为现行的中国资本市场，尤其是产权市场将有力推动中国经济通往现代化之路。但笔者认为：我国产权市场的根本出路在于产权交易的证券化，即认为，资本市场不能让证券市场和产权市场毫不相干地并存下去，否则，我国的证券市场和产权市场将无法发挥优化资源配置的功能，无法真正推动中国经济的纵深发展。本文的目的在于探讨我国产权市场证券化的法律构想，为我国产权市场证券化做一些有益的法律探讨。 一、证券化：中国产权市场的根本出路 1993年初至1994年中，全国区域性产权交易所发展至20家，各种产权市场则多达200余家，但总体交易量与之极不相称。以成立最早，成立量最大的深圳产权交易所来说，1993年全年成交量为近三亿元，也仅能维持机构运转而已，更遑论其他产权交易市场了。据估计，全国需流动转让的国有资产近万亿，而所有产权市场加总后的成交量尚占不到1%。因此，现行的产权市场是“雷声大、雨点小，究其原因有： （一）产权市场供求关系严重失衡 任何市场的良性发展和成交活跃，都要求供求关系平衡或需求旺盛，产权市场也不例外，但在现行产权交易过程中，都存在严重失衡问题。从供给方面来说：推进产权市场的企业绝大多数为利小乃至亏损的低档次企业。在目前的体制下，国有企业都属各主管部门所有，而主管部门趋利动机的存在，必然是将亏损企业和微利企业推进产权市场，即使一些地方政府为“繁荣”本地产权市场，要求主管部门上市一些质量好的企业也仅为权宜之计，不可能长此以往。再者，进入产权市场，就意味着被“兼并购买”，企业管理层将由买方重组。这种风险也迫使企业除非濒临破产，否则也千方百计逃脱被“买”的命运。从需求方面来看：具备购买力的买方企业太少。首先，进入产权市场作为“商品”的企业多因体制和管理的原因，无法有效经营，买方企业并购后，仍无法摆脱体制和管理上的羁绊，不能取得“体制和管理优势”。在这种状况下，即使具备资金实力和融资能力，也视通过产权市场并购企业为畏途。因而不愿进入产权市场成为买方。其次，中国缺乏那种真正优秀并具雄厚购买力的企业。产权市场上的商品都是动辄几百万、上千万元的资产，对一个买方来说，其负担太重，且还有债务清偿、职工安置等一系列问题。这样，唯有少数具有雄厚购买力的企业才有资格成为产权市场的买方。 （二）产权市场交易成本过高 产权市场要畅通，还要求其市场交易成本要低，否则，将加重买卖双方的负担，减少进入市场交易的当事人。现行产权市场的交易成本太高：首先，产权交易标的物复杂，缺乏标准化的交易单位，增加了交易成本。现行产权市场交易的目标企业（即标的物）都为非证券化的企业集体或部分产权，由于每个目标企业都有自己独特的复杂因素，如债务清偿、职工安置、应收款、存贷及无形资产评估等，都导致目标企业转让价格易引起争议。因此，这种缺乏标准化交易单位的企业产权转让，必然是旷日持久的价格争议，引起高额交易成本，使得买卖双方很难成交。其次，产权市场交易缺乏有效方式，也增加了市场交易成本。目前，产权市场交易方式采取拍卖和协议两种。由于拍卖方式须现场即时定价成交，仅适合小型企业产权的转移和大企业部分产权之移转，而且由于企业产权交易对象的复杂性，这种交易方式很难形成合理的价格机制，因此，人们往往选择协议的方式，但交易对象的复杂，又决定了协议过程中的复杂，交易成本过高。 因此，我国这种特殊的产权市场，存在下列弊端： （一）无法实现优化资源配置的功能。优化资源配置的功能实现，有赖于一个有效的市场运行。但我国产权市场由于与证券市场是分离的，存在供求关系失衡、交易成本过高等原因，使产权资源流动量过小，流速过慢，无法完成资源配置的优化组合。再者，缺乏有效的交易方式，使合理的价格机制无法形成，浪费社会资源。 （二）不利于外资并购国有企业的宏观调控。从上文的分析中可以看出：在产权市场中，供求关系失衡，国内企业很难成为产权市场的主要买方，而这就使外资成为各地产权市场的主要买方。其原因在于：各地产权市场发展迅速，要维持产权市场的继续发展，国内少有买主，促使各地政府吸引外资进入当地产权市场成为主要买主。再者，一般来说，外商具有很强的购买力，并具备“体制和管理优势”，因此，也乐意并购国有企业。当然，此举有利于吸引外资，但若外资并购国有企业过多，将威胁到国家经济安全和国家产业政策的有效实施。因此，作为一个主权国家，必然要对外资并购国有企业实施宏观调控，即要对外资并购的产业进行合理规划──鼓励外资并购那些急需发展的产业，限制外资并购那些关系国家经济安全和要限制发展的产业；要对形成垄断经营的外资并购行为进行限制。但在目前产权市场买主主要是外资企业的情况下，中央政府很难实施宏观控制，其宏观措施往往会遭到支持产权市场发展的各地政府的抵制。
