高外汇储备问题思考

      近年来，我国外汇储备增长势头强劲，截至今年3月底已达8700多亿美元，跃居全球第一。作为一个国家经济实力和金融实力的标志，外汇储备是调节短期国际收支不平衡，维持本国国际信誉的物质基础。但外汇储备并非多多益善，过大的外汇储备规模将会产生许多不利影响。

      

      一、我国高额外汇储备形成原因

      导致我国外汇储备激增的主要因素是：贸易顺差持续扩大，FDI 投资增速不减以及短期投机资本（热钱）的流入。

      我国从1990到2005年15年间，有13年为经常项目和资本项目同时出现顺差，即双顺差（表一）。应该说，我国国际收支持续双顺差是我国多年改革开放、经济发展的必然结果。贸易顺差持续扩大主要是我国在劳动力资源、物质资源、产品质量方面的价格竞争优势和比较优势的反映，同时也是我国以出口退税为主的出口促进政策、加工贸易在我国贸易中占支配地位以及西方发达国家对我国在高技术产品领域出口管制所致。

      表一 1997年—2005年我国经常项目、资本项目顺差及外汇储备余额情况（单位：亿美元）

      

      资料来源：国家外汇管理局网站

      改革开放以来，我国确立的FDI 拉动经济发展的思路以及采取的对境外投资给予超国民待遇的招商引资政策，使我们实现贸易顺差、出口创汇取得了巨大的成功。FDI对我国经济的推动作用应该肯定，但随着我国投资环境、 法制环境的改善和技术创新能力的增强，我国企业出口竞争力明显增强，盈利能力明显增速，外商投资企业获利丰厚，并且对人民币升值的预期普遍高涨，因此使国际游资在“资本趋利性”的诱导下不断涌入我国，对我国经济发展、外汇储备形成了新的考验。

      二、庞大的外汇储备给我国经济的可持续增长提出了前所未有的挑战

      随着外汇储备的激增，我国外汇储备的经营风险也越来越大。贸易顺差引起的外汇储备高增长引发贸易摩擦；高外汇储备带来较高的汇率风险，国际金融市场和主要货币汇率的微小波动都可能会给我国带来巨大损失；短期资本流入形成的外汇储备具有不稳定性，更不排除投机性的风险；对外汇储备的运用效率不高，导致国民财富的流失；外汇储备快速增长使货币政策有效性也面临严峻挑战。

      1、巨额顺差引发贸易摩擦并激化本币升值压力

      造成目前高外汇储备的根本原因在于我国多年来以所谓低成本“比较优势”为特征的外向型经济发展战略。这种外向型的经济发展战略不但让我国资源大量外流，而且因过高的外汇储备、贸易顺差等问题，导致贸易摩擦频繁发生，贸易条件不断恶化。例如备受关注的中欧、中美纺织品贸易问题及其不利的影响就是典型案例。另外，高额的外汇储备加上不断扩大的贸易顺差都会加大其他国家对人民币进一步升值的要求。

      2、高位运行的外汇储备带来较高的汇率风险

      由于我国主要以美元为储备货币，美元汇率的变动，往往带来外汇储备价值的变动。据保守估算，我国80％的外汇储备为美元资产，我国持有的美元外汇储备越多，就越受制于美国。因为，一旦美元贬值，最大的受损者是持有美元资产的我国政府和投资者。我国大部分的外汇储备投资于美元资产，帮助支撑了美国近年来庞大的赤字。美元资产持有率偏高让经济学家担忧美元贬值会让我国的外汇储备大幅缩水。

      3、目前对于外汇储备资源的运用尚未达到最优配置，效益欠佳

      目前对外债券投资和在国外银行的存款是我国短期资本主要的运用形式，这种外汇储备管理方式效率很低，并没有使我国外汇储备资源得到应有的收益。我国以很优惠的政策、很高的成本吸引外资，而我国的外汇储备只有比较低的收益。例如，我国大量的外汇储备被用于购买美国国债，投资美国政府支持的房地产基金公司或存在美国银行，而这些钱又转给美国的企业重新到我国来投资。外资在我国的投资回报率一直在15％左右，还不考虑它对环境污染而造成的损失，而外汇储备购买美国国债也就只有5％的收益率。

      4、投机资本大量涌入，经济泡沫化，易引发经济危机

      短期资本流入形成的外汇储备，虽然有利于实体经济的发展和活跃，增加了资金的可融通性和易得性，但过多尤其是纯粹的预期人民币增值的投机资本流入将容易导致经济的“泡沫化”，隐含着经济危机，具有很高的风险性。尽管我国非直接投资的资本项目还没有完全开放，但通过直接投资的渠道和企业在我国举外债换本币的行为所增加的人民币供给都已经是脱离经济基本面的需要而转化为预期人民币增值的套利资本。下图表明直接投资的换汇金额与实际用于生产性投资金额的偏差随着外汇储备水平的不断增加而上升。