一、对冲基金的发展及其特征 对冲基金的概念内涵随其发展变化很大。对冲(hedge)的运用源自美国农业。农场主预先把即将收获的谷物或牛卖出，到时更向买主交货。这样一来，他们就把价格锁定在签买卖合同时候的“市价”，而不必担心将来由市场波动而造成损失。用这种预卖谷物或牛的方式，农场主们基本上就把从收割到上市这段时间的市场波动风险“对冲”了。最初的对冲基金(hedge funds)用同样思路的操作方式进行长期证券的买卖，以降低持有长期证券的风险。而对冲基金是以类似于早期的琼斯模式(A.W.Jonge Model)创立起来的一种私人合伙投资（注：琼斯模式指长短期股票组合的一揽子杠杆投资。）。但这个最早期的对冲基金的狭窄定义已经变得面目全非。如今的对冲基金指的是一种美国及岸外各种私人信托投资机构。 美国的法律规定，对冲基金的信托投资者中，自然人（个人）的个人（包括其配偶）净资产须超过100万元（美元，以下货币单位均为美元），或其个人收入在最近两年的年均收入高于20万元，或包括配偶的收入高于30万元。法人机构的财产要求则更高（注：参见美国Accredited Investors Rule 501(a)of Regulation D。）。从这个角度而言，称对冲基金为富豪俱乐部并不夸张。对冲基金由两类合伙人组成，第一类称一般合伙人(General Partner)，指的是创设基金的个人或团体。一般合伙人处理对冲基金的所有交易活动及日常管理。第二类是有限合伙人(limited partner)。有限合伙人提供了对冲基金的大部分资本但却不参与任何基金所进行的交易活动及基金的日常管理。这是与股份制公司根本不同的地方。对冲基金是一种集合投资(pooled investment)，即将所有合伙人的资本集合起来进行证券交易。集合投资在股票市场通常指临时集中几个人或机构的资金，用来控制一个公司的股票价格。而对冲基金作为一种集合投资，其目标不仅可能是某个市场的股票，也有可能是某种证券，如某只国债，还有可能是某个期货，以及某国货币。 以操作方式和投资者数量来划分，对冲基金可分两类。第一类是美国对冲基金。它们通常投资于公开市场上的各种证券、货币、期货等。美国证券管理委员会规定，作为私人合伙的投资机构，对冲基金的投资者不得超过100位。即一个一般合伙人加99个有限合伙人。基金的一般合伙人通常占20%的利润，另加固定的通常为总资产1%的基金管理费。大多数对冲基金的操作使用不同金融衍生工具来对冲投资风险，如短期股票炒作、卖方选择权及其它工具（注：卖方选择权有三种不同的操作方式：1.出租人可用期货买卖方式售给第二者，而由他承担将来出售剩余财产的损失；2.在规定价格和时间将财产给承租人或第三者，而于租赁期满重新作价；3.证券市场上在一定价格出售证券的权利，一般不超过三个月，也称putoption。我们这里仅指第三种方式，即期货买卖。）。另一类为岸外对冲基金，法律没有限制投资者的数量，通常也被称为互惠基金(mutual funds)公司。互惠基金公司的主要投资场所是证券市场，主要投资对象则是股票，较少涉及外汇炒作。实际上，除了投资者数量这一特征外，互惠基金和对冲基金在管理上很难严格区分。本文所说的对冲基金主要指美国对冲基金。 对冲基金的规模大的可以拥资几百亿元，小的可能只有千多万元资本。但多数基金经理在市场操作时，都严格遵循他们自己的市场策略(strategy)。同时，基金经理通过风险对冲，相对于其他性质的基金如互惠基金、投资基金等，可以在相当程度上降低基金操作中一些重要变量、市场周期等对对冲基金的影响。从这个意义上说，某些对冲基金的市场行为也并非完全不可预知。 媒体常提到，人们也较熟悉的索罗斯的基金拥有资产约110亿元（注：这个数字可以从索罗斯个人网页查到。），但它并不能代表大多数对冲基金的规模。大多数对冲基金成立的年限不长（大约6年），资产规模也不大（大约2000万元）。一个典型的基金经理通常有在证券业15年的工作经历，包括10年的有价证券经营管理经验。一半以上的对冲基金在美国注册，更多的把总部设在美国。约78%的基金经理在自己管理的对冲基金中的投资超过50万美元，几乎所有被抽样研究的基金从事风险对冲业务，能利用信贷杠杆借款从事买空卖空的基金高达72%（注：本文所用数字散见于欧美的各类公开发行的财经类报刊杂志，如《华尔街时报》《金融时报》等，主要资料来源为范氏对冲基金顾问公司报告。）。 范氏对冲基金顾问公司于1995年对1300多家对冲基金进行了抽样研究。该公司抽样的1300多家基金共拥有800亿未抵押的资产（公司投资者所拥有的财产），而全球的对冲基金大约有4100家，总资产值约2360亿元。也就是说，被抽样研究的对冲基金占总数的三分之一，资产值也占三分之一。对冲基金发展异常迅速，现有的基金（以1995年计）资产值以每年19%的速度增加。再加上不断有新的、小规模的对冲基金成立和成长，这个行业的发展对现有金融秩序的影响也越来越大。 二、对冲基金的收益与风险 对冲基金的发展速度如此惊人，一定与整个行业的表现密不可分。而评估对冲基金的业绩，首先要对其操作风险进行量化分析。风险分析有许多指标可资利用：第一个是标准误差(Standard Deviation)，用来衡量平均收益率的不稳定性。标准误差越大，投资行情越不稳定。第二个是陡率(Sharp Ratio)，是风险与收益的比率。陡率越高则相对于投资可能产生的风险而言，收益率更高。第三个是范率(Van Ratio)，用以计算年损失的概率。如果一家对冲基金的范率为20%，那么这家基金在任何一个年头遭受损失的概率是五分之一。标准误差，是所有可得到的均数的误差平方的算术平均数。这是经常被投资专家使用的传统指数，用以表示投资回报的可变性，即与平均回报相关的不稳定性。这一指数的特殊性在于能在一定时间内表现收益的不稳定幅度。
